一年一度的達(dá)沃斯論壇又拉開帷幕，和往年不同的是，日本經(jīng)濟(jì)和貨幣政策成為整個(gè)論壇的一大亮點(diǎn)。

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在即將到來的北京時(shí)間1月20日傍晚，備受矚目的日本央行行長(zhǎng)黑田東彥將亮相論壇最后一日的圓桌討論，題為“全球經(jīng)濟(jì)展望：這是一個(gè)時(shí)代的結(jié)束嗎？（Global Economic Outlook: Is this the End of an Era?）”，同場(chǎng)嘉賓還包括歐洲央行行長(zhǎng)拉加德、IMF總裁喬治耶娃等。

1月18日，黑田東彥剛剛結(jié)束了新年的第一場(chǎng)貨幣政策會(huì)議，并宣布維持利率和收益率曲線控制政策（YCC，Yield Curve Control）不變，下調(diào)未來幾年經(jīng)濟(jì)展望，并表示在必要時(shí)加大寬松力度。去年圣誕節(jié)，黑田東彥突然宣布擴(kuò)大YCC收益率目標(biāo)區(qū)間，10年期國(guó)債收益率迅速?gòu)?附近突破0.4%，各界當(dāng)時(shí)對(duì)日本央行未來將進(jìn)一步提升收益率或加息抱有較高預(yù)期。但在此次日本央行按兵不動(dòng)后，日本10年期國(guó)債收益率短線從0.5%的上限快速回落，日元對(duì)美元匯率大幅跳升重回130上方，所有日系貨幣都有2%以上的拉升，日經(jīng)225指數(shù)盤中觸及一個(gè)月高點(diǎn)。

經(jīng)濟(jì)前景尚不明朗

盡管黑田東彥尚未登場(chǎng)，主要負(fù)責(zé)日本經(jīng)濟(jì)政策的日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)大臣西村康稔的出現(xiàn)引發(fā)了各界注意。當(dāng)被問及日本的貨幣政策和經(jīng)濟(jì)走向時(shí)，西村康稔表示：“眼下日本經(jīng)濟(jì)前景尚不明朗。這就是我對(duì)日本央行決定保持現(xiàn)行政策不變的理解。” 日本央行頂住市場(chǎng)壓力，在貨幣政策會(huì)議上維持利率目標(biāo)不變。

西村康稔表示，企業(yè)增加投資計(jì)劃，并承諾提高工資，這對(duì)日本經(jīng)濟(jì)來說都是良好跡象。他認(rèn)為，這些趨勢(shì)未來可能促使貨幣政策正常化。“感覺民營(yíng)企業(yè)的引擎終于啟動(dòng)。”

他提及，日本已經(jīng)歷了20年的通貨緊縮，無論公司如何進(jìn)行嘗試制造更高附加值和更高定價(jià)的產(chǎn)品，但消費(fèi)者更傾向便宜的產(chǎn)品。“因此，我們?cè)馐芰顺掷m(xù)的通貨緊縮。但現(xiàn)在我們看到了價(jià)格的飆升。在物價(jià)飆升的情況下，日本有一種奇怪的長(zhǎng)期通貨緊縮心態(tài)的共存。與其他國(guó)家的高通脹相比，日本的通脹也只是接近4%。但從現(xiàn)在開始，當(dāng)企業(yè)增加投資計(jì)劃，并承諾提高工資，經(jīng)濟(jì)開始運(yùn)轉(zhuǎn)，以抗擊通貨緊縮，屆時(shí)我們才能宣布結(jié)束貨幣寬松。”

自俄烏沖突爆發(fā)以來，日本的通脹率突然跳漲，嚴(yán)重依賴能源、糧食進(jìn)口的日本開始出現(xiàn)輸入性通脹。日本央行此前預(yù)計(jì)，2022財(cái)年的日本通脹將高達(dá)2.3%。這是日本央行自2013年首次制定2%通脹目標(biāo)以來，第一次“達(dá)標(biāo)”。但部分觀點(diǎn)認(rèn)為，這種通脹似乎并不是理想的通脹。日本想要的通脹，是內(nèi)需推動(dòng)的通脹，而不是外部輸入的通脹。日本通脹此前長(zhǎng)期低迷，是由于國(guó)內(nèi)有效需求不足，國(guó)內(nèi)消費(fèi)、投資市場(chǎng)飽和；低收入階層占比過大，例如日本勞動(dòng)力結(jié)構(gòu)中非正規(guī)雇用人員占到37.9%，低收入階層的增加總體上制約了消費(fèi)的擴(kuò)大。

日本致力于推動(dòng)通脹達(dá)標(biāo)2%，在本質(zhì)上是想通過貨幣政策來解決以上問題。結(jié)果俄烏沖突一來，日本的表面通脹是達(dá)標(biāo)了，但基本上全都是外部輸入性通脹。2022年圣誕節(jié)前夕，交易員都已陸續(xù)休假，誰也沒想到日本央行突然襲擊，在12月20日宣布大幅修改收YCC，即將十年期日本國(guó)債收益率目標(biāo)區(qū)間從±0.25%上調(diào)至±0.5%左右。 長(zhǎng)期以來，為了對(duì)抗通貨緊縮，日本央行自2016年9月起實(shí)施YCC政策——通過購(gòu)買國(guó)債，將短期國(guó)債收益率維持在-0.1%；將10年期國(guó)債收益率維持在0%，且每日浮動(dòng)上限不超過0.25%。YCC將國(guó)債收益率維持在低位、有效抵抗通縮風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也降低了日本國(guó)債吸引力。

去年6月以來，日本10年期國(guó)債收益率多次“破位”，市場(chǎng)流動(dòng)性惡化引人擔(dān)憂，日本10年期國(guó)債連續(xù)數(shù)日出現(xiàn)零成交的現(xiàn)象。市場(chǎng)與央行的持續(xù)角力，是構(gòu)成日本國(guó)債市場(chǎng)波動(dòng)的內(nèi)因。此次突然襲擊引發(fā)日元大幅上漲，日經(jīng)股指一度下跌超過800點(diǎn)，全球債市都出現(xiàn)小幅拋售。盡管大家早就預(yù)期日本央行會(huì)退卻，但沒料到12月圣誕節(jié)前就采取了行動(dòng)。

高盛的經(jīng)濟(jì)學(xué)家此前認(rèn)為，進(jìn)一步擴(kuò)大YCC容忍區(qū)間不太可能。相反，進(jìn)一步收緊政策的措施將代表著日本央行政策立場(chǎng)的更重大轉(zhuǎn)變，可能是短期或長(zhǎng)期政策利率的變化（加息）、退出負(fù)利率和/或終止YCC的某種組合。不過這些措施的可能性將取決于2023年全球經(jīng)濟(jì)放緩的程度和國(guó)內(nèi)通脹前景。日元的反應(yīng)則比債券收益率更明顯。短期而言，市場(chǎng)會(huì)繼續(xù)做多日元。美國(guó)加息漸入尾聲，而日本“加息”方興未艾，因此日元會(huì)受益于美日利差的預(yù)期收窄。

在1月18日的會(huì)議上，黑田東彥選擇了按兵不動(dòng)。嘉盛集團(tuán)資深分析師JerryChen對(duì)記者表示，在日本通脹持續(xù)升高、利差逐步被拉大、債券市場(chǎng)流動(dòng)性不足功能失靈的情況下，央行結(jié)束YCC以及寬松政策是大勢(shì)所趨，從這個(gè)角度來看，日元的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)還沒有結(jié)束，之后任何重大的調(diào)整或許都會(huì)等到4月新任行長(zhǎng)上任之后了。

目前，全球交易員也在密切關(guān)注1月20日的達(dá)沃斯論壇討論，期待黑田東彥會(huì)否給出進(jìn)一步的信息。在本周的貨幣政策會(huì)議上，黑田東彥稱暫時(shí)不考慮提高10年期日本國(guó)債0.5%的收益率上限。 他說，市場(chǎng)需要一段時(shí)間才能適應(yīng)日本央行2022年12月20日會(huì)議上制定的新指引，但預(yù)計(jì)市場(chǎng)機(jī)能將很快開始改善。 他還說：“從這個(gè)意義上說，收益率曲線的控制完全可以持續(xù)。”

復(fù)蘇之路在何方

事實(shí)上，日本維持了近30年的零利率不是沒有原因的——在黃金法則中，長(zhǎng)期的利率應(yīng)當(dāng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相等。不同于名義經(jīng)濟(jì)增速高的美國(guó)，日本如果通脹突然大幅上升，特別是輸入性通脹，那日本實(shí)際GDP要萎縮，甚至可能大幅萎縮。此外，即便沒有輸入性通脹，日本經(jīng)濟(jì)在可預(yù)見的未來也將處于萎縮通道。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，日本由于國(guó)內(nèi)資源貧乏、市場(chǎng)狹小，在過去二三十年經(jīng)濟(jì)能不持續(xù)衰退，憑借的是自身努力和科技創(chuàng)新以及開放的國(guó)際市場(chǎng)。但在沒有出現(xiàn)新的科技革命情況下，日本的科技進(jìn)步對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)作用目前也已到達(dá)極限：日本的生產(chǎn)率增長(zhǎng)在G7國(guó)家中，處于最高水平；早在上世紀(jì)90年代時(shí)，日本的科研人員在人口中所占的比例就已經(jīng)是世界第一，高出美國(guó)80%，比德法英高出1倍多。數(shù)據(jù)顯示，日本在2015年時(shí)，科研人員數(shù)量就已經(jīng)高達(dá)86.7萬人，在人口萎縮的情況下科研人員數(shù)量卻比1999年的73.3萬人增長(zhǎng)了18%——沒1萬個(gè)日本人中有140人從事研究工作，遠(yuǎn)超美國(guó)的86人。

日本在過去通過科技和勞動(dòng)生產(chǎn)率提升，“對(duì)沖”了勞動(dòng)人口下降對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累。但是，這種“對(duì)沖”是有極限的，有觀點(diǎn)認(rèn)為，東京人口的下降，是壓垮日本維持現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)平衡的最后一根稻草。東京一直以來是日本經(jīng)濟(jì)和人口的“發(fā)動(dòng)機(jī)”。每年大量人口涌入，東京人口占整個(gè)日本人口的50%以上。但最新數(shù)據(jù)顯示，東京26年來首次出現(xiàn)人口數(shù)量下滑，代表著日本人口或?qū)⑦M(jìn)一步加速下滑。

在達(dá)沃斯論壇期間，三得利董事長(zhǎng)新浪岡史認(rèn)為，日本在30年的經(jīng)濟(jì)衰退中失去了動(dòng)物精神。“這導(dǎo)致了一種‘statusquodisease’（安于現(xiàn)狀的‘疾病’），日本沒有更多的紅利。”

他建議，日本應(yīng)該采取三方面的措施。首先，日本必須進(jìn)行企業(yè)的新陳代謝，即創(chuàng)造新的就業(yè)機(jī)會(huì)和創(chuàng)業(yè)公司，從企業(yè)到金融機(jī)構(gòu)都是如此。對(duì)于日本的傳統(tǒng)企業(yè)，也應(yīng)該走出去。對(duì)于失業(yè)的問題，政府應(yīng)該提高失業(yè)福利等措施；其次，應(yīng)該提升勞動(dòng)力的流動(dòng)性，鼓勵(lì)婦女就業(yè)等；再次，應(yīng)該要大幅提高家庭工資。“日本需要一個(gè)路線圖，但現(xiàn)在仍未出現(xiàn)。”

澳大利亞前外交部長(zhǎng)Julie Bishop也建議，日本應(yīng)該增加人口多樣化（鼓勵(lì)移民），“勞動(dòng)力參與越多樣化，結(jié)果就越好。自二次世界大戰(zhàn)以來，移民對(duì)澳大利亞經(jīng)濟(jì)起到了巨大的推動(dòng)作用。”

此外，她也建議，日本應(yīng)該提高女性勞動(dòng)力參與率，“這是日本和其他國(guó)家的另一個(gè)重要問題，隨著人口老齡化，這是絕對(duì)必要的。”

標(biāo)簽： 貨幣政策