基金發(fā)行遇冷、增量資金遲遲不入場(chǎng)，與前幾年的人聲鼎沸相比，2023上半年，A股市場(chǎng)呈現(xiàn)出存量博弈、甚至“減量博弈”的局面。

在此大背景下，買方內(nèi)部“多空博弈”趨勢(shì)加劇。一些基金經(jīng)理認(rèn)為，“如果沒有特別大的宏觀拐點(diǎn)，未來(lái)市場(chǎng)將會(huì)持續(xù)呈現(xiàn)出存量甚至減量博弈的交易特征”。

(資料圖片)

還有一些基金經(jīng)理表示，自己所關(guān)注領(lǐng)域的長(zhǎng)期投資邏輯還在，且“局部復(fù)蘇已在展開”。

“單票流動(dòng)性上可能僅相當(dāng)于2014年牛市的一半不到”

二季度主動(dòng)權(quán)益基金整體倉(cāng)位下降，基金新發(fā)依舊冷淡。

華西證券數(shù)據(jù)顯示，2023年二季度，主動(dòng)權(quán)益類基金(普通股票型+偏股混合型+靈活配置型)總規(guī)模凈流出3257億元。其中，存量基金凈值變動(dòng)引起的規(guī)模變動(dòng)為-1864億元，存量基金凈申贖行為引起的規(guī)模變動(dòng)為-1818億元，新發(fā)基金發(fā)行規(guī)模為419億元，基金發(fā)行依舊冷淡。

截至今年二季度末，主動(dòng)權(quán)益型基金倉(cāng)位小幅下滑，仍處于歷史上游水平。剔除二季度新成立基金，普通股票型和偏股混合型基金平均倉(cāng)位為87.14%，靈活配置型基金平均倉(cāng)位為 70.42%，均處于歷史較高水平。

二季報(bào)中，南方阿爾法混合基金經(jīng)理認(rèn)為未來(lái)市場(chǎng)將會(huì)持續(xù)呈現(xiàn)出存量甚至減量博弈的交易特征：“最近3年看似很熱鬧的市場(chǎng)，但是要賺到錢卻不容易。一方面，近年來(lái)內(nèi)外部宏觀環(huán)境錯(cuò)綜復(fù)雜，上市公司盈利增長(zhǎng)的不確定性加大，在沒有清晰的盈利趨勢(shì)背景下市場(chǎng)跟隨風(fēng)險(xiǎn)偏好頻繁波動(dòng)。另一方面，我們也一直在觀察這幾年市場(chǎng)交易結(jié)構(gòu)發(fā)生的一些變化——股票市場(chǎng)的真實(shí)流動(dòng)性沒有想象中那么樂觀。”

他們統(tǒng)計(jì)了市場(chǎng)中的主要的機(jī)構(gòu)投資者（公募，外資，保險(xiǎn)）在A股流通市值中的占比，從2016年~2021年合計(jì)比例從不到9%提高到接近18%。

然而2021年之后，這個(gè)比例卻沒有繼續(xù)提高，甚至略有下降，其中保險(xiǎn)和外資的占比處于持續(xù)下降態(tài)勢(shì)。同時(shí)，最近3年上市公司數(shù)量卻保持每年400家左右的增長(zhǎng)，目前已經(jīng)突破5000家，如果再考慮到北交所和港股通，實(shí)際可投資標(biāo)的較2014年接近翻倍。雖然現(xiàn)在日均成交量大約1萬(wàn)億，但是平均對(duì)應(yīng)到單票流動(dòng)性上可能僅相當(dāng)于2014年牛市的一半不到。新發(fā)基金在經(jīng)歷了2020、2021兩年的亢奮之后，由于持續(xù)缺乏賺錢效應(yīng)，也開始進(jìn)入周期性低點(diǎn)。

根據(jù)該基金經(jīng)理的經(jīng)驗(yàn)，這部分新增資金入市可能要等到市場(chǎng)回暖12~24個(gè)月之后才會(huì)有明顯的跡象。

易方達(dá)基金經(jīng)理張坤也在二季報(bào)中談到最近三年股市賺錢效應(yīng)不佳的問(wèn)題。

張坤表示最近三年，組合的市值雖有上下波動(dòng)，但總體卻并沒有增長(zhǎng)。他估算，在這期間，如果將持倉(cāng)公司作為一個(gè)組合，其內(nèi)在價(jià)值的復(fù)合增速在15%左右，而且總體保持了和三年前類似的競(jìng)爭(zhēng)力和護(hù)城河深度。

然而，內(nèi)在價(jià)值的增長(zhǎng)為什么沒有轉(zhuǎn)化為市值的增長(zhǎng)？張坤認(rèn)為，2020年中，市場(chǎng)對(duì)公司前景大多持樂觀的態(tài)度，并給出了一個(gè)較高估值，而2023年中，市場(chǎng)對(duì)公司前景大多持悲觀態(tài)度，并給出了一個(gè)很低的估值。

“估值的下移抵消了（企業(yè)）內(nèi)在價(jià)值的增長(zhǎng)。雖然，我們?cè)诋?dāng)時(shí)預(yù)計(jì)到估值會(huì)有一定回歸，但如此的幅度是沒有預(yù)料到的。一方面，市場(chǎng)對(duì)地緣政治、經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增速等方面的擔(dān)憂不斷加劇，另一方面，相比三年前市場(chǎng)在定價(jià)中對(duì)生意模式和核心競(jìng)爭(zhēng)力的重視，目前市場(chǎng)定價(jià)中這些因素的權(quán)重降低了很多，而是更加關(guān)注邊際變化。”張坤在季報(bào)中說(shuō)。

“減量博弈”下的樂觀情緒

除南方阿爾法混合外，也有不少基金經(jīng)理在二季報(bào)中談到后市將呈現(xiàn)出存量甚至“減量博弈”的局面，但部分人依舊表現(xiàn)出樂觀情緒。

博道盛彥混合基金經(jīng)理在二季報(bào)中表示，由于在人口、地產(chǎn)以及國(guó)際關(guān)系等長(zhǎng)期擔(dān)憂下對(duì)不確定性的回避，市場(chǎng)呈現(xiàn)出了明顯的減量博弈特征。二季度市場(chǎng)延續(xù)了前期的風(fēng)格，繼續(xù)圍繞“人工智能”和“中特估”極致分化。

展望未來(lái)，該基金經(jīng)理認(rèn)為，雖然市場(chǎng)在中長(zhǎng)期擔(dān)憂下對(duì)短周期拐點(diǎn)越來(lái)越謹(jǐn)慎，但仍然應(yīng)該對(duì)此保持樂觀。從總量上看，除小盤風(fēng)格外，大部分風(fēng)格指數(shù)估值均處于過(guò)去42個(gè)月和100個(gè)月的低位，這也意味著當(dāng)下市場(chǎng)的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)隱含了經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷的假設(shè)，但實(shí)際上從動(dòng)態(tài)的角度看，他們相信政府穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的決心和能力：

“5月末工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨名義同比增長(zhǎng)3.2%，已經(jīng)非常接近歷次庫(kù)存周期的底部區(qū)域，快速的去庫(kù)存雖然會(huì)帶來(lái)短期價(jià)格超預(yù)期的下行壓力，但低庫(kù)存最終也將積蓄力量，更敏感地反應(yīng)需求端的邊際利好。因此，即使有短期資金流動(dòng)帶來(lái)的壓力，中期趨勢(shì)仍然向好。”

財(cái)通可持續(xù)混合基金經(jīng)理認(rèn)為，經(jīng)歷了連續(xù)三年疫情的影響，市場(chǎng)普遍認(rèn)為疫情是影響經(jīng)濟(jì)的重要因素，隨著疫情影響的逐漸減弱，市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)比較低于預(yù)期，因此市場(chǎng)資金的“減量博弈”對(duì)市場(chǎng)整體以及和經(jīng)濟(jì)相關(guān)的順周期行業(yè)均產(chǎn)生了一定的影響；

另一方面，隨著ChatGPT4.0的爆火，導(dǎo)致一系列相關(guān)行業(yè)的景氣度出現(xiàn)了反轉(zhuǎn)。首先是硬件層面的光模塊持續(xù)加單，他預(yù)計(jì)未來(lái)業(yè)績(jī)可能較為樂觀；其次，國(guó)內(nèi)很多公司蜂擁而上，宣稱要投入研發(fā)大模型，一旦成功將成為新一代的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司；接著，其他公司在應(yīng)用層面也紛紛推出了自己的產(chǎn)品，例如辦公軟件、游戲、pdf、音頻視頻AI編輯工具等等，這些應(yīng)用的嘗試也意味著一旦抓住了機(jī)會(huì)，將創(chuàng)造新的需求，可能帶來(lái)新的用戶以及更高的付費(fèi)率更高的客單價(jià)。

“在這樣的行業(yè)變革過(guò)程中，我們相信會(huì)有很多公司可以借助這一浪潮實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)上的突破，甚至如果能找到較好的方向在某些領(lǐng)域甚至可以實(shí)現(xiàn)彎道超車，我們將密切關(guān)注這些公司的相關(guān)進(jìn)展。”財(cái)通可持續(xù)混合基金經(jīng)理表示。

標(biāo)簽：